全球大宗商品“黄金时代”即将结束

美国联邦储备委员会１月２９日宣布，在原有基础上再削减购债规模１００亿美元。而此前虽报出美国２０１３年１２月成屋销售总数连续第四个月不及预期，但美联储依然按照计划推进退出进程。受此影响，主要大宗商品与新兴市场货币均出现下跌。

量化宽松（ＱＥ）缩减预示着过去十年全球发达经济体推行的宽松政策或将告一段落，全球经济依靠债务扩张的模式也即将终结，大宗商品价格也将进入下行波动期。

ＱＥ缩减预示全球债务增长模式走到尽头

美联储缩减ＱＥ代表过去几年全球采取的依靠发行债务推动增长的模式已经走到尽头，未来全球主要经济体或将进入削减债务阶段。

（图表：发达经济体政府债务接近极限　数据来源：世界银行）

２００８年以来，发达经济体为了应对金融危机，纷纷采取了通过增加政府债务来消化金融系统的“有毒资产”并促进经济增长，使得政府负债率迅速上升。现在这条路已快走到尽头，债务的增长过度将严重损害政府的信用，迫使政府采取紧缩的政策并削减债务，欧元区债务危机就是一个鲜明的例子。

随着ＱＥ缩减预期增强，美国国债收益率上行，意味着美国的发债成本上升。为解决这个问题，美国政府只有两种办法，一是两党尽快达成减赤协议控制债务增长；二是制造地缘政治危机，使得资金重新回到美国国债这个传统的“避风港”。

发达经济体的去杠杆化意味着其不能或不愿意扮演全球经济引擎的角色。而此时新兴经济体也面临增速放缓、通胀加剧、结构性问题凸显等问题，世界经济面临“二次探底”的威胁。

ＱＥ缩减预示全球廉价货币时代即将结束

ＱＥ缩减的最深远的影响莫过于多年来全球廉价货币时代即将终结。过去十年伴随发达经济体发行的大量货币的流入，新兴经济体迎来了“黄金十年”。特别是２００９年以来，美国数轮量化宽松政策一方面压低了美国国债收益率，使得美国政府充分享受到廉价发债的优势，另一方面释放大量货币流向新兴经济体、大宗商品等领域，享受套利利差收益。廉价资金助推了新兴市场繁荣并催生了大宗商品的泡沫。

２０１３年以来，随着ＱＥ缩减预期越来越强，美国国债收益率的上升必将提升资金成本。一旦随着美国经济的持续好转，美联储启动加息进程，美元的资金成本将进一步上升。

此外，根据巴塞尔协议ＩＩＩ的要求，全球商业银行在２０１５年前一级资本充足率至少达到６％，总资本充足率维持在８％。这意味着对全球流动性的进一步控制。

美国五大金融监管机构２０１３年１２月批准最终版本的“沃尔克规则”，对银行机构自营交易做出严格限制，以避免银行业追逐高风险投资交易导致金融机构巨额亏损威胁美国金融体系。该规则可以降低商业银行的经营风险，但同时也会降低金融机构的杠杆率，进一步影响到美元的流动性。从以上几点可以看出，全球享受廉价美元的时代即将终结。

廉价货币的终结意味着全球的经济增长模式将发生深刻的变化。近几年，正是数轮ＱＥ抬升了大宗商品的价格。一旦ＱＥ退出启动，大宗商品价格也将失去支撑。

此外，这种变化也会传导到国内，并影响到国内资金的使用成本。从国内情况来看，２０１３年出现的两轮“钱荒”，以及近期货币市场利率的攀升也预示了国内货币宽松的环境难以持续。ＱＥ缩减带来的国际资金面的紧张，可能会对国内经济带来双重影响。

ＱＥ缩减加速大宗商品价格泡沫破裂

ＱＥ缩减将加速大宗商品价格泡沫破裂，特别是对于那些在期货市场交易的品种，其破裂的速度将更快。

ＱＥ缩减对大宗商品价格的影响有以下几条渠道，一是美元利率上升使得套利资金的成本增加，导致大宗商品市场上的“热钱”撤出；二是资金回流使得新兴市场国家经济受到影响，并间接地影响到大宗商品价格。三是美元的升值也会导致大宗商品价格下跌。

２００８年金融危机后大宗商品价格的上涨，与美联储的几轮ＱＥ时间高度吻合。ＱＥ缩减已导致美国国债收益率上扬，导致贷款利率上扬，使得投资于大宗商品市场的资金，特别是套利资金的成本上升，引发资金撤出大宗商品市场。

另外，在新兴经济体在前期货币宽松、经济高速发展时积累的结构性问题随着货币大潮的退去也逐渐曝露出来。

高盛亚洲私人财富管理部中国区副主席哈继铭曾撰文指出，中国的结构性裂痕包括经济结构失衡（投资占ＧＤＰ比重过高），人口红利消失，金融管制，环境污染和户口管制等。巴西的结构性裂痕是政府角色过重，对大宗商品过度依赖，固定资产投资不足等。俄罗斯的结构性裂痕包括对大宗商品（尤其是能源）过度依赖，不利的人口结构，政府治理及法治不足等。印度的结构性裂痕表现为低效率的政治体制，落后的轻工制造业，财政和外贸双赤字等。

近日，新兴经济体国家出现大面积货币贬值，表明资金正加速从这些地区撤出。由于一些新兴经济体如巴西、俄罗斯、印尼都是重要的原料出口国，新兴经济体的货币贬值对大宗商品价格也是一个重大的利空因素。

大宗商品价格的下跌将带来一个问题，即在高位采购的原料将使得企业的资金实际利率上升，并引发通缩。在这个问题上，国内企业２００８年金融危机期间有着非常深刻与惨痛的教训。２００８年初，全球大宗商品价格曾出现过一轮暴涨，例如原油价格曾经高达１４７美元／桶，中国进口铁矿石的到岸价格曾经涨到１８０美元／吨的水平。正是出于对后市价格进一步上涨的担心，国内许多企业在如此高的价位上大量进口并囤积原料，而随后发生的金融危机引发全社会的去库存与价格暴跌，并导致许多企业出现巨额亏损。

在本轮ＱＥ缩减的大背景下，大宗商品价格继续下行的空间仍然十分大，对此企业要有充分的认识与足够的警惕。（完）

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责任编辑：蔡畅

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