郑联盛：以更广的视角看待采购经理人指数

 

郑联盛 中国社会科学院金融所副研究员

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大家好，我是中国社会科学院金融研究所的郑联盛。今天，我想跟大家交流的是PMI。PMI是指采购经理人指数。今天，我们讨论的内容是如何以更广的视角、更长的周期来看待采购经理人指数。

今天，我要跟大家汇报的内容是三个方面。第一个是解释什么是采购经理人的指数，第二个是来讨论一下中国目前存在的两类采购经理人指数的差别，第三个就是今天最重要的主题——如何以长周期来看待采购经理人指数。

一、什么是PMI（采购经理人指数）

PMI的英文全称为Purchasing Managers' Index，翻译成中文就是采购经理人指数。这个指数是一套月度发布的、综合性的经济活动监测指标，一般来讲，可以分为两大类。一类是制造业PMI，另一类就是服务业PMI。在西方的一些经济体中，还建立了像建筑业等领域的PMI。目前，全球已经有20多个国家和地区建立了PMI体系，特别是制造业和服务业的PMI，在全球都已经建立起来。

PMI是怎么得来的？它主要是通过采购经理的月度调查数据汇总出来的一个指数，反映了经济的变化。为什么我们要用采购经理呢？比如说在制造业当中，采购经理对下游的需求、对上游原材料的供给的敏感度最高，所以采购经理人指数对于经济形势的变化是非常敏感的。

PMI的一个核心值就是50，在PMI的体系里面被称作荣枯的分水线。当PMI大于50的时候，就说明整个经济是在扩张的；而当PMI小于50的时候，则说明经济呈现衰退的情况。所以，PMI是一个综合的指数。实际上，PMI里面有很多分项的数据，每一个分项的指标反映的都是商业活动的现实情况，整个综合指数则反映制造业或者服务业整体的发展趋势——是增长还是衰退。

PMI是采用非定量的问卷方式形成的。这个非常简单。对于每个问题，被调查者只需做出定性的判断，只需要在对比上个月之后，在上升、不变或者下降这三个答案中选一种。数据采集公司就根据各个指标的三种不同答案的比例来汇总，而各个指标的变化能够反映经济活动所处的周期状态。制造业和服务业的PMI基本上在每个月的月初就发布了，有的甚至是在上个月的30号或者31号就发布了。所以，PMI发布往往比制造业或者其它部门，包括政府部门的统计报告要更早一些。可以说，它是一个领先的指标，或者是先行的指标。所以，我们在进行经济分析，甚至是市场分析、市场投资的时候，就会把PMI作为一个非常重要的领先指标。这个是PMI的主要含义。

刚才提到了，PMI分为两类，一类是制造业PMI，另外一类是服务业PMI。首先，制造业PMI存在时间已经非常长了，最早是在20世纪30年代的美国产生的。经过80多年的发展，现在已经形成了9个指标体系，主要包括新订单、产量、雇员、供应商配送时间、库存、价格、积压订单、新出口订单、出口等。这几类指标主要是从各个样本企业采购经理的月度问卷调查所得的数据而合成的。

同时，我们还看到了PMI的综合指数。这个综合指数有5类指标，分别是生产指标、新订单指标、雇员指标、供应商配送和库存这5类指标。实际上，PMI的综合指数是由这5类指标加权计算得来的。至于权重的话，每个指标是不一样的。其中，订单这个指标最重要。我们知道，订单反映了下游需求的变化，所以，对整个行业的发展，或者微观企业的制造安排来说，都是最重要的。也因此，它的权重是最大的，有30%。第二，生产指标代表的是产能利用率或者是产能的水平，也是非常重要的。比如，当下游的需求很旺盛，但是产能却非常小的时候，就需要产能扩张。因此，生产的权重也达到了25%。第三个权重是雇员，就是人的权重，是20%。供应商的配送和库存分别占15%和10%的水平。这个是制造业PMI的综合指数的各个指标和相应的权重。

第二类就是服务业PMI，它的主要指标有5个系列。但是，由于服务业的PMI建立的时间相对比较短，所以它不发布综合指数，而只是对生产、产品订货、生产经营、配送时间和原材料库存这5类进行发布。因此，我们看到的服务业指标也就是这5类。

我们刚才已经提到了，PMI的一个最重要的指标值就是50，它被称为PMI的荣枯线，或者是经济荣枯线。当这个指数大于50的时候，就说明经济是在扩张；当这个指数小于50的时候，就说明经济或者这个行业是走向衰退的。

所以我们可以看到，PMI实际上是一个非常简单的指数，通过它我们可以来判断经济发展的情况。

首先，PMI具有先导性。为什么呢？大家对这个指标如此关注，特别是我们的国家，以及相应的主管部门，甚至是资本市场、股票市场、债券市场里面的参与者，都对PMI非常关注，其主要原因在于PMI有几个非常重要的功能。第一个功能，PMI是经济监测的先行指标。刚才提到，我们甚至在月底就能够拿到它的初值，在下个月的月初就能够拿到它的真实值，所以，PMI比其它经济指标要更加领先，比其它的官方数据要更加的领先。

第二，PMI具有综合性和指导性。PMI是一个综合的指数。刚才提到PMI是5类指标通过加权平均的，同时还包括其它的一些指标。在我们国内，一共有11个系列的指标。所以，这么多的指标体系，可以以非常丰富的视角来让我们明白特定的企业、特定的产业。比如说制造业，以及我们的宏观经济形势是什么样的发展状况。这能够为我们整个国家、整个管理部门、整个行业，提供非常好的依据。所以，PMI是我国进行宏观经济调控，包括政府制定产业政策的一个非常重要的、综合性的、指导性的指标。

第三，PMI的数据是非常真实可靠的。PMI主要采用问卷调查的方式，直接对采购经理人进行数据采集。因为它的数据采集过程只需回答三个问题——比上个月好、不好，或者是持平，而且没有任何数量上的指标，所以，它取得的数据是没有办法进行修改的。另外，它的计算方法又非常简单，直接汇总加权就得出来了。同时，PMI又进行了季节性的调整，减少了季节性的波动。比如，中国每年的春节可能在1月份，也可能在2月份，所以就要进行相应的季节调整，那么，在这样科学方法的调整之下得到的数据就具有很高的可靠性。所以，PMI与发电量、货币供应量等都被认为是非常真实的指标。

 

PMI主要用在什么地方？它主要用在三个非常重要的领域中。第一个就是用来判断短期的经济走势。因为经济周期，特别是短的周期，跟PMI的周期关联性非常强，所以，通过对PMI的综合指数的分析，包括对它的各项指标的分析，特别是对原材料库存和产成品库存的分析，就能够对短期的经济波动进行非常好的判断。尤其是原材料库存和产成品库存的周期，它是对整个微观主体，比如企业等经济活动的一种反映。我们想象一下，如果经济形势非常好，那么我们就可能看到企业有很多的原材料库存，以及很少的产成品库存；当我们的经济形势很差的时候，我们看到情况可能正好相反。为什么？因为我们的产品是积压的，而在产品积压的过程中，企业就不会储备很多的原材料。所以我们就可以看到原材料的库存很少，而产成品的库存很多。

我们在预判经济周期走势的时候，很多都是利用了PMI，以及它的库存指标，甚至我们通过原材料库存和产成品库存引出了一个叫做库存周期的概念。库存周期就是一个短周期，一般是三年左右，说明企业应对经济变化的一种比较能动的、比较短期的安排。

PMI的第二个用处主要用于政府部门和相应的金融机构，甚至是投资公司。为什么？第一，PMI的值非常简单，所以把PMI列出来之后，我们就可以看到一个非常清楚的时间序列。这个时间序列会形成一条曲线，这条曲线会有不同的转折点，或者是拐点。对于政府部门、投资公司、金融机构而言，如果他们看到这个数据转折点的到来，就可以进行一些相应政策的安排、投资的安排。比如在美国，它的PMI领先于其它商业周期3到4个月的时间，所以，像美联储、美国的中央银行等机构，在看到PMI有了变化之后，就会考虑对货币政策做出相应的调整，甚至做出提前的预判。这个也是美国宏观经济政策，特别是货币政策的相机抉择的一个非常重要的参考指标。

第二，可以分析产业发展的情况。特别是在国外，对一些支配性的产业进行分析，主要也是通过PMI这个领先指标来进行。国外最关注的几个指标是什么？第一是食品，第二是石油和它的相关制成品，第三是钢铁，第四是汽车。这几个行业在美国、英国最为关注。那么，如何来关注这些行业，PMI就是最好的一个指标。因为在国外，食品、石油、汽车、钢铁等行业主要是与国民的生活，特别是消费部门紧密相关，是关系到国计民生的重要领域，所以，对于政府、对于政府的管理部门、对于相应的行业进行领先的判断是非常重要的。另外，对于金融机构、投资公司而言，通过PMI来做预判也是非常重要的。用巴菲特的话讲，就是“在别人恐惧的时候我疯狂,在别人疯狂的时候我恐惧”。这种相机决策的投资策略用什么来判断？PMI就是一个非常重要的指标。

第三个作用是，PMI对于企业具有非常重要的意义。比如说原材料的库存，它的供应是需要比销售、生产快一步的。那么，如何来准备这些原材料、零部件？我们非常重要的一个指标依据就是PMI。我们知道，企业在采购决策的过程中会面临三个非常重要的挑战：第一个是如何来支持整个企业的长期发展，第二个是如何在整个资源配置当中发挥采购和供应的功能，第三就是来甄别有什么特殊的政策方面的走势。这个对于企业的发展、生产和经营来说，具有非常重大的意义。

那么，企业可以利用PMI的综合指数和各分项指数来进行相应的讨论。比如，PMI里面有生产量指数，有新订单指数，这些都可以为企业的微观决策做一个非常好的支撑。另外，还可以为企业的定价做非常好的判断。比如说，如果产成品库存非常少，也就是说产品销量非常好，那么企业就可以利用市场这个途径，提高价格，进行一些差别的定价。所以说，PMI对于企业来讲，有价格信号的作用。那么我们可以看到，PMI对于研判宏观经济的形势、对于进行宏观调控是有非常重要的帮助的。

在国外，PMI还拓展到很多其它领域。比如，美国的底特律是一个汽车之都。为了保证整个汽车城资源配置的有效性、及时性和针对性，底特律就有它自己的PMI。它通过PMI可以看到整个汽车行业发展的状况是什么样的、它的新订单的状况如何、它的原材料库存高不高、它的产成品库存积压严重不严重……也就是说，它通过这几个非常重要的核心指标来判断整个汽车行业的发展状况，这在美国是非常流行的。从1935年开始，这个地区以及它的行业就有了PMI。目前，在美国大概还有二十多个州有相应的PMI。从国外的一些情况来看，PMI有非常重要的意义。

可以说，PMI对于政府、投资、企业来说都有非常积极的作用，同时它的数据又具有非常强的真实性、可靠性和先导性。所以，PMI在我们整个国民经济体系里面具有非常重要的作用，在整个投资部门也具有重要的作用。包括国内和国外的媒体在内，都对PMI非常关注。比如像英国的路透社，只要中国一发PMI的初值，在它的终端上就会出现一个“红条”。那些有终端的媒体机构，像路透社、汤姆森等发“红条”，就代表这个指标对整个经济、对整个市场、对整个微观的企业都具有非常重要的影响力。在中国，只有两会期间，政府总理的报告当中，或者是中央银行、财政部等重要的政府管理部门的主要领导发表重要意见，国外的媒体才会发“红条”。但是，只要中国的PMI一发布，国外的媒体就会发“红条”，说中国的PMI是上升了，还是下降了，以及会导致中国经济怎样的趋势、对于全球的经济会有什么样的影响等，国外的媒体都会对此进行比较全面的解读。这是第一个方面的内容。

 

二、中国目前存在的两类采购经理人指数的差别

中国目前的PMI主要是由两个机构来负责的。

第一个是中采PMI。它实际上是由国家统计局和中国物流与采购联合会联合编制，并由国家统计局发布的，是中国制造业的PMI。这个系列指数包括了我们国民经济里面非常重要的行业，一共有20个左右。这就是我们所谓的官方的PMI，也叫中采PMI。

第二个是财新PMI。这个是由国内一家比较有名的财新传媒下属的财新智库冠名的PMI。这个PMI的采集是由国外的一家非常有名的叫Markit的金融信息数据公司来负责编制的。也就是说，它是由财新智库来冠名的，但是它的采集和数据整理、季节性的调整等技术性的调节都是由国外的Markit公司来负责的。Markit公司在国外也采集了很多个经济体的PMI，比如在美国，Markit也有美国的PMI。总的来说，Markit大致有33个经济体的PMI。而且，它的PMI可以进行横向的对比。因为它的采集标准、样本企业的可比性、统计方法、数据处理方法等基本上是一样的，所以我们可以在30多个经济体里进行横向比较。

2015年8月份之前，财新PMI在中国叫汇丰PMI，是由汇丰银行冠名的。在8月份之后，由国内的财新智库来冠名。

目前，国内是这两类PMI。官方的PMI，或者说国家统计局发布的PMI的系统是比较完备的，采集的数据也非常多，每个月基本上会发布588条信息。在20个行业里面，每个行业都会有一个综合的指数，还会有11个细分指标，同时，有的行业还会发布其经过处理的指标。我们以某一个行业为例，它除了有这个行业的综合指数以外，另外11个细分的指数分别是采购量、产成品库存、出口订单、供应商配送时间、购进价格、雇员、进口生产经营活动预期、生产量、现有订货、新订单和主要原材料的库存。所以可以看到，中采PMI，也就是国家统计局发布的PMI，实际上内容是非常丰富的。如果要对特定行业进行分析的话，这个PMI就成为非常重要的一个指标。比如现在的股票市场，它唯一的领先指标就是PMI。所以，当PMI出来之后，证券公司里面的这些行业分析师，就要对这个行业的PMI及其里面的各个系列数据进行统计分析，分析一下，与上个月或者是前两三个月相比，有什么实质性的变化。实际上，中采PMI，或者说官方的PMI对我们的整个国民经济，包括我们的投资来说，都是意义重大的。

这两个PMI都是比较成熟的指标体系，所以，不管是在编制的方法上，还是在调查的方法上，都有通用的国际惯例。可以说，官方的PMI和财新的PMI在许多方面都是一致的。

第一个方面就是它们的核心指标体系是相通的。中采PMI和财新PMI都有5个核心指标，分别是新订单指标、产出指标、就业指标、供应商配送时间指标和原材料库存指标。

第二个方面就是它们的核心指标的权重是相同的。中采PMI和财新PMI的5个分项指标的权重基本上是一样的——新订单是0.3，产出是0.25，就业是0.2，供应商配送时间和原材料库存指标的分配是0.15和0.1。

第三个方面就是它们抽样的方法是相同的。中采PMI和财新PMI都采用的都是按比例抽样的方法。国际上有一个非常成熟的方法叫做PPS，它们都是用这种方法来进行数据收集的。

除了相同之处外，它们还有不同之处，而且，它们的不同之处对于我们认识两个PMI以及应用PMI都有非常重要的意义。特别是我们在后面会提到，要以更长的时间，比如七八年的中周期，甚至四五十年的长波周期来认识PMI。当然，这要基于中采PMI和财新PMI的一些不同点。

这两种PMI主要有四个方面的不同。第一个是样本数量的不同。目前，官方PMI的调查样本是3000家左右；而财新PMI的样本库则比较小，只有420家。第二个就是企业的规模不一样。中采PMI主要覆盖的企业规模是大中型国有企业，同时也包括小部分的中小企业；财新PMI主要覆盖的是中小企业，特别是民营企业比较多。因此我们可以看出，官方的PMI更多地是关注国有企业，特别是主导性、基础性的产业；而财新PMI主要关注的是民营经济。所以，有时候在讨论经济景气指数的时候，会用不同的PMI。比如说国有部门就会使用中采PMI，而民营部门则会用财新PMI。第三就是选样的方法不大一样。首先就是中采PMI的数据采集、填报非常规范。由于国家统计局直接要求国家的一些重点企业参与PMI的调查，所以它带有一定的行政性。另外，国家统计局为了保障填报的顺畅性、合规性，对PMI的填报进行专门的培训，所以国家统计局采集的PMI专业性、执行力都非常强。而财新的则不一样。它主要采用完全自愿的方式，比如说先征求企业的意见，问你同意不同意，如果同意，那么你就加入这个样本库，并接受调研。可以看出，官方的PMI是执行力很强的，填报是采用政府执行的方式，而财新PMI是完全自愿的，所以它的真实性、敏感性可能更强。所以，在分析经济形势特别是民营经济的时候，很多人愿意使用财新PMI，他们认为这个数据可能比中采PMI更真实。第四个就是季节调整技术不同。刚才提到，财新PMI是由国外的一家数据公司来采集的，所以它的数据处理的方法，特别是季节调整的方法，跟全球规则是一样的，因此，财新PMI可以跟全球33个经济体的数据进行横向比较。而中采PMI的季节调整办法主要是由中国自主设计的。比如，国外过的是圣诞节，所以它的季节调整方法就是根据圣诞节来进行的，而中国最主要的节日是春节，所以中国季节调整的方法可能会与国外有一点点技术上的差异。以上是它们的四个不同之处。

 

有的时候，这两类PMI会出现背离，也就是官方PMI和财新PMI的数据或者趋势会出现不一样的地方。但这个并不能说官方PMI或者财新PMI有一个是错误的。一般来说，这种背离有两种情况：一种是指标含义的背离，第二种是指标趋势的背离。这种背离实际上更多地体现了两类PMI的采集样本、采集主要部门的差异性，而且这种背离对于经济政策的调整、对于企业的能动反映来说都有非常重要的意义。

从国际经济上来讲，有两种以上PMI的国家都存在PMI指标之间相互背离的状况。比如说美国的两种PMI，一种是刚才提到由Markit公司提供的PMI，另外一个是由美国管理供应协会提供的PMI。这与我国有点相似，就是一个是有一定的官方背景的，一个是商业化机构采集的。这两种PMI在很多时间里都存在一定的背离。

以指标含义的背离为例。当PMI大于50的时候，是整个制造业处于扩张的情况；当PMI小于50的时候，是代表整个制造业处于收缩的状态。但是，在有的月份，它的一种PMI可能是大于50的，而另外一种PMI可能是小于50的，这就出现了指标含义的背离。背离的第二种情况是指标趋势的背离，就是指在某一个月份，不同的PMI的指标跟上个月出现了不同的方向。比如财新PMI主要是针对民营企业的，它在11月份可能是上升的趋势，但是官方的PMI较11月则是下降的趋势。这就是指标趋势的背离。

对于中国而言，在过去5年的时间里，中采PMI和财新PMI总共出现29次指标含义的背离。也就是说，一类指标是在50之上、另一类指标是在50之下的情况，一共有29个月。而指标趋势性背离则有21个月。指标含义的背离主要集中在2012年和2013年。比如说，2011年的12月到2012年的7月，连续8个月出现中采PMI高于50，而财新PMI低于50。而从2014年1月到2014年5月，又有连续5个月都是指标含义的背离。

第二个趋势性的背离主要集中在最近几个月。从2015年1月到11月，指标的趋势性背离总共有7个月，这也就是为什么2015年的中国经济看上去是比较混乱的。

很多人对PMI的解读是有很大差异的。有的人认为，中国出现了经济趋势性的下滑，出现了比较重大的风险，就是因为他观测到官方PMI的持续下行。但是我们可以看到,在2015年7月份之后，财新PMI就已经调头向上了。所以，中采PMI和财新PMI在2015年出现了多次方向性的背离。这种背离就使得一些不懂PMI的人，特别是一些非专业的媒体记者，就认为整个中国经济出现了非常大的问题。但实际上并不是这样的。

出现背离的原因，实际上从一个短周期的分析就可以得到答案。会有一些客观的原因导致这种背离，比如我们刚才提到说企业的样本是非常重要的。而中采PMI主要是来自国有企业的部门、大中型企业，财新PMI主要是来自中小企业、民营经济。我们知道，中国在遭遇全球金融危机之后，进行了非常大的经济政策刺激，而经济刺激政策主要是由国有企业来承担的，所以我们就看到，2012年之后，虽然整个经济形势变差，但是国有企业却并没有变得非常差，反而是民营企业变得差了。这就说明，民营企业对于经济形势、对于需求的变化要更加敏感。相对而言，国有企业则能够获得更多的信贷支持。

比如，在2012年年底，一些银行就意识到经济形势在下滑，那么它就会紧缩信贷的规模，而紧缩信贷规模首先是对中小企业、民营企业进行的。那么，这些民营企业在没有足够的信贷支持之后，它的景气指数就下降，比如它的采购、库存、生产都会下降。所以，我们就可以看到2012年的财新PMI是首先下降的，而国有部门主导的中采PMI还保持在比较稳定的水平。

另外，样本在区域的分布也会有很大的差异。财新PMI更集中在东部地区。原因就在于财新PMI是选择中小企业作为调查对象的，而从中小企业的采集便利性上来说，集中度高的地方就更容易采集，所以东部地区是比较容易采集的。中国有一个中小企业协会，这个协会会提供中小企业的发展指数。我们把中采PMI和财新PMI与中小企业指数来进行对照，就会发现财新PMI跟中小企业的相关度更高，而中采PMI跟中小企业的相关度比较低，它们两个中，一个是0.27，一个是0.11。

还有就是两种PMI的行业分布也有非常重要的区别。中采PMI主要针对的是大中型国有企业，所以它覆盖的更多是重工业；财新PMI的样本企业主要是民营企业、中小型企业，所以它的行业分布可能更多会集中在轻工业和服务业。

国家统计局发布企业景气指数。那么，我们把这两类PMI跟国家统计局的企业景气指数进行相关性的分析，可以发现，中采PMI跟石油加工炼焦和燃料加工业、石油天然气开发业、废弃资源综合利用、采矿业、金属制品业、橡胶塑料业和铁路传播、航空航天、运输设备制造业等行业的相关度都超过了40%。所以说，中采PMI调查的企业主要集中在重化工业，而财新PMI则主要集中在轻工业。

所以，这两类指标的背离，有样本的原因，有区域的原因，有产业结构的原因，而不是一些媒体所宣称的是由于中国经济走向严重的衰退。

 

很多媒体，包括国外的一些媒体，以及一些所谓的专家解读，实际上跟我们的现实情况会存在一些差异。

第一个就是很多人把50认为是绝对的荣枯线，这在学术上有很大的争议。比如在美国，美国经济的荣枯线并不是50。根据美国的国家采购协会的研究证实，如果采购经理人指数在3个月之内连续超过43，那么就代表美国经济是在一个温和复苏的状况下；如果它超过50，就说明这种复苏处在一个比较好的水平。只有它在43以下，才表明经济是在衰退的。所以，美国经济的荣枯线并不是50。也正因为这个统计数据，所以很多人就认为中国的荣枯线可能也会出现一些调整。但是，从中国的情况来看，用50来衡量整个经济的荣枯水平还是有比较强的统计意义的。特别是从过去的经验来看，确实是如此。

从过去5年多的一些统计数据来看，对于中国来讲，50是一个比较合适的荣枯线，特别是2015年，9月份到11月份的中采PMI和财新PMI出现了一些趋势性的背离，市场非常关注。比如从9月到11月，中采PMI出现了略微向下的趋势，分别是49.8、49.8、49.6，从经济发展的角度上来说，是属于经济略微下行的状态。而财新PMI却是一个持续上升的过程。 9月份的财新PMI是47.2，10月份是48.3，11月份是48.6。虽然这些数据都在50以下，代表整个经济是温和下行的状况，但是从官方PMI和财新PMI的这种趋势性背离走势可以看出，大中型企业的环境没有明显的变化，基本上维持在49.6、49.8这样的水平，而中小企业的状况实际上是有所改变的。同时我们也可以看到，中国目前经济增长的动力结构在发生着非常积极的变化，中小企业和服务业成为经济复苏的重要部门。

第二个就是从整个产出的水平来看。49.8实际上是一个综合的指数，这个综合指数跟其它的数据会存在一些差异。那么，为了更好地理解经济走势，我们还应该看看其它数据。比如，PMI的产出指数就是反映经济形势“正在时”的最好指标。2015年9月至11月，财新PMI的产出指数提升了4.2，也就是从45.8提高到了50，而中采PMI则分别是52.3、52.2、51.9。可以说，中采PMI保持在温和扩张的水平，中小企业的产出水平则处在比较明显的上升趋势中。从产出的角度上来说，2015年第四季度的经济形势是有明显的改善的。

第三个方面就是从产业结构的角度，来看看不同行业的就业指数。2015年9至11月，制造业中的大型企业就业指数分别是49.5、49.6、48.4，也就是说，国有企业、大中型企业的就业形势整体稳定。但是，它吸纳就业的能力在下降，都是49点多。与之相比，同时期服务业中，财新PMI的就业指数分别是51.3、51.1、50.2，都是在50以上，说明服务业吸纳就业的水平在提高。这说明一个什么情况？就是制造业吸纳就业的能力在下降，而服务业吸纳就业的能力在提高。

我们知道，一个行业发展得好，那么社会上的人、资本、技术就会往哪一个行业流动。这种就业形势的变化，实际上反映了经济结构从重化工业向服务业的转型，而这个正好是中国经济改革、经济调整想要达成的目标。目前，中国正在进行这样一个过程。

从PMI的分项指数可以看出，市场上还是有很多误读的。首先，中国的经济确实处在一个温和下行的过程，这是中国经济发展的必然，我们不可能长期保持10%以上的增长速度。第二，我们的经济下行的速度是可控的，是温和的，是跟经济结构的调整、中小企业资源优化的过程紧密相关的。所以我们可以看到，PMI从2015年的第四个季度就体现出了积极的信号。从中国的经济结构发展来看，我们应该以更全面的、结构的、动态的视角来看待PMI。

 

三、如何以更长周期看待PMI

我们刚才看到了，PMI是一个领先的指标，这个领先的指标主要为我们提供一些经济投资的参考。同时也可以看到，它是一个短周期的指标，比如订单、库存、生产等。刚才也提到，库存指标被认为是短周期的象征，它在国外以及经济领域里有一个专门的名词，叫基钦周期。基钦周期是由美国经济学家在上世纪20年代提出的，那也是美国、英国制造业最为发达的一个阶段。基钦周期就是指一个产业，可能在3年左右的时间里形成一个周期，而PMI的涨跌实际上是周期波动的结果。所以我们可以看到，现在的PMI下行，有可能就是从2008年到2012年、2012年到2015或者2016年这两个库存周期运行到周期低点的情况。从2015年的四季度情况来看，一些财新PMI已经有向上走的趋势，这也往往预示着短周期的低点已经在接近，或者是已经到了。

刚才提到PMI的指标是短周期的指标，而我们判断经济形势，特别是对于未来比较长的一段时间内经济形势，比如说“十三五”期间的整个经济形势等，就要以更广阔的周期视角去判断。这在经济学领域里有一个非常有名的理论，叫三周期嵌套。它表明一个经济体的经济走势是由三种周期力量来决定的。第一种是短周期，比如刚才提到的库存周期。它主要是企业级别、生产、产能利用率的调整。第二种是中周期。一般是8至10年为一个中周期，主要由资本投资带来。中周期在国外又被称为朱格拉周期。第三种就是长波周期，是指全球经济的周期。一个长波周期大概是50年的时间，它是由俄国经济学家尼古拉·康德拉季耶夫提出。由此可以看出，一个经济走势的周期波动实际上是由长周期、中周期和短周期决定的，这就是三周期嵌套模型。提出三周期嵌套模型的人是伟大的经济学家约瑟夫·熊彼特。除了三周期嵌套理论模型之外，他还提出了破坏性创造。也就是说，有时候经济下行，实际上是因为微观企业或者行业正在进行破坏性创造。它可能存在一些要素重构、模式重构、组织重构等，以至于使整个的经济形势和经济周期呈下行的状态。但是，这种周期的下行，可能会为下一个中周期、短周期，甚至是长周期的繁荣奠定基础。

在三周期嵌套理论里，短周期主要是决定经济的短期波动、决定企业的行为。这也就是为什么很多人在资本市场、股票市场上都关注基钦周期和库存周期，是因为它可以根据库存来判断这个企业经营得到底好不好。这样就有了分析师。这些分析师被派到企业的仓库门前观察出货情况和库存情况，实际上是为了了解短经济周期的波动以及企业的盈利状况等。那么，它为什么会引起这么多关注呢？比如说，在中国炒股票的人都是个人，个人的心理素质一般比较差，所以他就关注PMI，而且被PMI绑定得很牢固，这个是从短周期来讲的。

中周期实际上主导了经济体的主导产业。中国改革开放30多年来，我们经历了四五个中周期的发展，并且每一轮的周期都有不同的主导产业。

改革开放之前，我们是一个农业主导的周期。改革开放之后，我们首先发展起来的是轻工业，比如纺织、服装等，这些产业在80年代末、90年代初达到了周期的繁荣。在轻工业发展之后，就需要有一些制造轻工业的设备，比如钢铁、塑料、原材料、化工等。所以，第二轮的周期和工业化起飞的阶段一样，是重化工业的周期，主要是在90年代末到本世纪初。21世纪初，中国加入了WTO，我们的经济结构也随之发生了两个非常大的变化，一个是我们的制造业开始变为全球的制造业，并成为全球的制造业中心。2002年之后，中国的制造业发展速度非常快，而现在的装备制造业的基础实际上也是从2002年开始的。另外一个就是主导周期的房地产行业快速发展。从2002年至2004年乃至以后，我们的经济增长中有一个“轮子”实际上是由房地产带动的。所以，在总结过去十年的经济发展经验时，我们总是强调出口拉动、投资驱动以及房地产这三个非常重要的力量。这些是过去一段时间中国经历的几个主导周期，周期时间基本上是10年。而在全球经济危机到来时，我们的制造业周期、房地产周期等大的周期力量就基本上结束了。但是在应对危机中，我们又有4万亿的投资，这4万亿的投资又拉动了新一轮制造业的投资。所以我们看到，在过去的一段时间之内，中国的制造业发展得很快，规模特别大，但是也因此形成了比较严重的产能过剩的问题。所以我们现在讲，中国的经济处在“三期叠加”阶段，一是经济增长的换挡期，二是经济结构转型的阵痛期，三是前期经济刺激政策的消化期。此时，经济结构实际上是处在一个转型的过程中，从两类PMI的背离已经可以很清楚地看到产业结构的变化。

所以，在看整个经济周期、看未来的5年的经济形势时，不应该只看到PMI，也不应该只看PMI在最近两三个月的变化情况，而是应该以更长的视角来看未来5年、10年中国经济发展的情况。比如，我们现在可能正处在全球的长波周期中，在全球金融危机之后，全球长波周期的繁荣就基本上结束了。根据国际上以往的经验来看，当这个繁荣的拐点结束之后，一般会经历7到8年，甚至10年左右的萧条期，也就是说，未来国外的经济形势比较差的状况可能还会维持两三年的时间。但是，我们也应该看到积极的一面，就是我们目前的一些新兴的技术，比如说信息革命、生物革命、页岩气革命等，这些都有可能代表未来的发展方向。比如像所谓的第三次工业革命里面的新技术、新能源，就有可能重构我们未来技术的格局。所以，从长波周期的角度来看，我们在“十三五”期间可能会看到全球经济的一个明显的复苏，也就是说未来全球长波的状况可能会逐渐转好。

 

刚才提到了中周期，那么，中国未来的中周期会是什么状况？我们知道，现在的制造业、房地产业面临着比较大的压力，但是实际上，我们的消费领域和民生领域发展空间还是非常大的。比如，淘宝的出现就充分说明了中国消费领域的巨大发展空间，而与之相匹配的一些基础设施、服务行业，却还没有发展起来。所以，未来与消费相关的新兴行业应该会成为中国经济周期的主导力量，也是我们下一个中周期发展的主要力量。

十八届三中全会提出，要发展新型的城镇化、信息化、农业现代化等，这些都是非常重要的改革方向。这些改革方向最核心的目标就是转变经济增长方式，从一个以外需、投资为主导的模式，转为以内需、消费为主导的模式。所以，未来以消费为支撑的中周期会是一个主导力量。如果从投资的角度上来说，10年前投资房地产是最好的选择，那么到今天，投资一些和消费相关的领域，比如医疗、养老、机械、公共卫生等，可能会成为未来10年非常好的方向。不管是对投资机构，还是对政府部门来说，都同样如此。我们也可以看到，未来的资源开始更多地倾向于民生和消费部门。

从周期的视角可以看到整个经济周期的变化。PMI主导的短周期实际上是一个非常小的周期，它只是决定企业短期的变化，或是市场经济短期的波动。对于未来5年、10年的这种周期的决定力量，实际上不在PMI，而在于更长的投资周期和未来主导产业的选择。未来可能除了这些新兴的产业理念外，还会出现新的主导产业，那么与消费领域相关的产业，无疑就成为未来主导产业核心的支撑。

从全球经济的发展来看，我们有长波周期的约束。未来一两年内，外部的形势可能会比较差，但是随着时间的发展、周期的波动，未来整个长波周期的发展对中国来说也不一定是坏事。特别是如果在未来的一两年内经济形势越不好，越容易进一步倒逼国内加快转型和改革，加快经济模式的转变。这种倒逼机制对我们的经济结构的优化来说有非常重要的意义。比如说刚才提到的三周期嵌套中的破坏性创造。我们现在就可以看到，一些服务业正在对一些比较落后的工业部门、产能过剩的部门（比如钢铁行业等）进行一种破坏性创造。我们回顾一下十年、二十年前，那时是工业社会对传统农业社会的破坏性创造。比如拆迁。拆迁实际上就是工业企业对传统农业社会的一种破坏性的创造，所以未来还可以看到更多的破坏性创造。但这种破坏性创造对于我们的经济结构转型来说，是有非常重要的意义的。只要我们有更好的改革举措来保证改革进程的平稳性，那么这种破坏性创造就是我们未来非常重要的发展力量。

从改革的角度来看，我们也看到了非常多的希望。比如从刚刚结束的中央经济工作会议来看，我们也有了一些新的提法，对经济结构的转型、对周期波动的应对都提出了很多新的思考。例如，我们提出了去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板等，都是立足于短周期波动的视角。比如说目前企业的产成品库存属于比较高的状况，因此我们要采用一些经济手段、市场手段，来降低库存。再比如现在企业的成本比较高，那么我们就采取退税等一些新的政策使得企业降成本。可以说，这种去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板的“组合拳”，对于改变企业的微观行为，会有非常多的积极意义。我们也可以看到，未来的PMI可能在下行的过程中慢慢触底，在触底的阶段，我们的经济结构实际上也经历了慢慢优化的过程。对于企业而言，这也是一个转型升级、结构优化的过程。

总而言之，我们可以从PMI的相关结构、相关周期看到中国经济运行的状况，也可以更全面、更客观、更理性地认识我们目前经济上出现的一些现象。

我今天的汇报内容就到这里，谢谢大家。

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责任编辑：田甜

文章来源：http://www.71.cn/2015/1231/858149.shtml